觀點(diǎn)簡(jiǎn)述：

　　2013年以來鋼材市場(chǎng)供需矛盾未獲明顯改善，鋼材價(jià)格持續(xù)下行。雖然近期直接的行政性產(chǎn)能控制和環(huán)保成本增加有助于提高鋼企的增產(chǎn)壓力，對(duì)過剩產(chǎn)能起到一定控制作用，焦炭?jī)r(jià)格的下行也在一定程度上改善了鋼企盈利能力，市場(chǎng)整體運(yùn)行穩(wěn)定性有所改善。但是，在行業(yè)景氣度持續(xù)低迷的情況下，鋼貿(mào)業(yè)務(wù)自身造血能力差，而外部流動(dòng)性收緊也使得鋼貿(mào)商較難維持之前的“高杠桿”運(yùn)營(yíng)，加之“互保聯(lián)?！钡娜谫Y模式在發(fā)生違約案件后往往會(huì)造成較大面積的風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散，因此預(yù)計(jì)鋼貿(mào)行業(yè)歷史累積的信貸風(fēng)險(xiǎn)或?qū)⒃?014年繼續(xù)爆發(fā)，進(jìn)而使得鋼貿(mào)業(yè)內(nèi)企業(yè)的信用品質(zhì)進(jìn)一步加劇分化。

　　上海周寧籍鋼貿(mào)商之間擔(dān)保規(guī)模較大，目前周華瑞、肖家守兩大“領(lǐng)袖”的出險(xiǎn)，意味著該鋼貿(mào)圈的信貸危機(jī)到達(dá)頂峰，后續(xù)幾年對(duì)銀行及上下游信用體系的沖擊或?qū)⒅鹉隃p弱;華南鋼貿(mào)重鎮(zhèn)佛山樂從爆發(fā)的信貸違約案件目前處于危機(jī)發(fā)展階段，即民間信用體系崩潰后造成銀行還貸資金產(chǎn)生漏洞，擔(dān)保鏈條違約尚未見大面積爆發(fā)。公開媒體報(bào)道華南地區(qū)互保聯(lián)保規(guī)模小于上海地區(qū)，且貸款多提供了不動(dòng)產(chǎn)抵押，據(jù)此推測(cè)其危機(jī)規(guī)模和風(fēng)險(xiǎn)損失或?qū)⑿∮谏虾５貐^(qū)，然真實(shí)情況尚需進(jìn)一步考察。

　　未來幾年，預(yù)計(jì)鋼材市場(chǎng)行情低位運(yùn)行的可能性較大，考慮到鋼貿(mào)商在應(yīng)對(duì)本輪危機(jī)的過程中，或?qū)⒃诜?wù)轉(zhuǎn)型、降低杠桿運(yùn)營(yíng)等方面有所落實(shí)，預(yù)計(jì)經(jīng)過一輪行業(yè)重整和優(yōu)勝劣汰后，鋼貿(mào)行業(yè)有望重回服務(wù)業(yè)的正軌。

　　事件背景

　　2014年春節(jié)后，“上海鋼貿(mào)大王”肖家守遭銀行查封資產(chǎn)，旗下公司收到法院的民事裁定書，資產(chǎn)遭查封，其持有的新日恒力(600165,股吧)股權(quán)被凍結(jié)，涉及金額達(dá)10億元，是繼2013年6月份上海鋼協(xié)會(huì)會(huì)長(zhǎng)、上海周寧商會(huì)會(huì)長(zhǎng)周華瑞資產(chǎn)被查封后，上海鋼貿(mào)行業(yè)另一“領(lǐng)軍人物”的再次危機(jī)。此外，樂從知名鋼鐵綜合企業(yè)控制人何健宏的被抓也拉開了華南地區(qū)鋼貿(mào)危機(jī)的序幕，鋼貿(mào)信貸危機(jī)進(jìn)一步蔓延。本文是繼2013年4月發(fā)布的《鋼貿(mào)商信貸危機(jī)持續(xù)發(fā)酵，行業(yè)資金鏈困境短期內(nèi)難以改善，市場(chǎng)亟待建立更為嚴(yán)格有效的信用評(píng)價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系》之后，對(duì)鋼貿(mào)行業(yè)信貸危機(jī)的再次跟蹤和解讀。

　　鋼貿(mào)行業(yè)運(yùn)行分析

　　2013年以來鋼材市場(chǎng)供需環(huán)境未得到明顯改善，鋼材價(jià)格波動(dòng)下行，流通領(lǐng)域市場(chǎng)景氣度仍較低;2014年鋼材市場(chǎng)運(yùn)行穩(wěn)定性或?qū)⒂兴纳?，但信貸危機(jī)的持續(xù)蔓延將使鋼貿(mào)業(yè)內(nèi)企業(yè)信用品質(zhì)分化加劇

　　2012年四季度以來，房地產(chǎn)、基建、汽車、船舶等主要用鋼領(lǐng)域呈現(xiàn)緩慢復(fù)蘇跡象，2013年全年粗鋼表觀消費(fèi)量7.25億噸，同比增長(zhǎng)9.21%，同比增速較去年同期回升6.80個(gè)百分點(diǎn);下游需求的回暖帶動(dòng)中國(guó)鋼鐵產(chǎn)量加速增長(zhǎng)，2013年，中國(guó)粗鋼產(chǎn)量7.79億噸，同比增長(zhǎng)8.72%，同比增速較去年同期回升3.85個(gè)百分點(diǎn);然而雖然需求的回暖仍未能覆蓋存續(xù)的庫存產(chǎn)品和產(chǎn)能的繼續(xù)增加，蘭格鋼材社會(huì)庫存指數(shù)顯示，2013年月均庫存指數(shù)為167.94，明顯高于2012年137.33的數(shù)值，表明鋼材市場(chǎng)供需環(huán)境仍未能獲得明顯改善。價(jià)格方面，受供需矛盾壓制，鋼材價(jià)格在2013年未能延續(xù)2012年9月以來的反彈走勢(shì)，先漲后跌，截至2013年12月初，已跌破反彈前水平。

　　圖1：鋼貿(mào)行業(yè)經(jīng)理人指數(shù)(訂單)

圖2：鋼貿(mào)行業(yè)經(jīng)理人指數(shù)(庫存、采購(gòu)意愿)

　　同時(shí)，國(guó)家改善鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能過剩、加大大氣污染防治的政策導(dǎo)向十分明確，直接的行政性產(chǎn)能控制以及環(huán)保成本增加對(duì)鋼企增產(chǎn)的壓力有助于改善行業(yè)的產(chǎn)能過剩問題。此外，2013年鐵礦石價(jià)格基本保持平穩(wěn)，但同期焦煤價(jià)格大幅下滑，鋼鐵生產(chǎn)企業(yè)尚能承受鋼材價(jià)格下跌帶來的影響。而根據(jù)綜合判斷，2014年鐵礦石及焦煤價(jià)格繼續(xù)大幅下滑的可能性小，成本對(duì)鋼材價(jià)格的支撐度將有所增加，預(yù)計(jì)全年鋼材價(jià)格的波動(dòng)情況將好于2014年，行業(yè)整體運(yùn)營(yíng)穩(wěn)定性將有望改善。

圖3：鋼材、鐵礦石價(jià)格變動(dòng)情況

圖4：鋼貿(mào)行業(yè)經(jīng)理人指數(shù)(融資環(huán)境)

　　然而，2014年鋼貿(mào)行業(yè)內(nèi)部信用品質(zhì)分化將進(jìn)一步加劇，其原因在于：一方面，以“互保聯(lián)保”模式為代表的“高杠桿”運(yùn)行的部分鋼貿(mào)商將面臨更加困難的經(jīng)營(yíng)環(huán)境，在市場(chǎng)短期內(nèi)難以大幅回暖的背景下，經(jīng)營(yíng)獲取的利潤(rùn)無法覆蓋以往高昂的存續(xù)融資成本，加之銀行對(duì)其金融支持的大幅弱化以及或有債務(wù)的產(chǎn)生，預(yù)計(jì)將有大批此類型的鋼貿(mào)商退出市場(chǎng);另一方面，在本次危機(jī)中轉(zhuǎn)型早、歷史遺留債務(wù)少、秉持“快進(jìn)快出”經(jīng)營(yíng)策略、低杠桿運(yùn)營(yíng)的貿(mào)易商有望承接其他鋼貿(mào)商退出后的市場(chǎng)空間，利于其經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性的提升。

　　關(guān)于信貸危機(jī)的解讀

　　鋼貿(mào)信貸危機(jī)的持續(xù)發(fā)酵是“行業(yè)低迷”背景下，“互保聯(lián)保授信模式”融資與“高杠桿、低收益”經(jīng)營(yíng)所產(chǎn)生的必然結(jié)果;預(yù)計(jì)鋼貿(mào)信貸危機(jī)所產(chǎn)生的違約事件將在2014年繼續(xù)爆發(fā)，并可能進(jìn)一步傳導(dǎo)至相關(guān)上下游行業(yè)和企業(yè)

　　原因解讀——中債資信在以往研報(bào)中就鋼貿(mào)商的融資模式及其存在的諸多風(fēng)險(xiǎn)漏洞和監(jiān)控盲點(diǎn)進(jìn)行了分析，在2013年鋼貿(mào)市場(chǎng)弱勢(shì)運(yùn)行、行業(yè)景氣度較低的背景下，對(duì)于杠桿高、歷史債務(wù)負(fù)擔(dān)重的貿(mào)易企業(yè)來說，流通環(huán)節(jié)中產(chǎn)生的利潤(rùn)甚至無法覆蓋債務(wù)產(chǎn)生的利息，部分企業(yè)只能依靠民間高昂成本拆借獲得的資金用于償還貸款，然而銀行間又陷入了續(xù)貸的“囚徒困境”——許多鋼貿(mào)貸款涉及多家銀行(鋼貿(mào)商存在“拆東墻補(bǔ)西墻”的現(xiàn)象)，銀行對(duì)鋼貿(mào)商資金支持力度的減弱又嚴(yán)重影響了貿(mào)易業(yè)務(wù)的正常開展，加之互保聯(lián)保對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的放大，問題企業(yè)與銀行和民間信貸進(jìn)入了惡性循環(huán)，出現(xiàn)信貸危機(jī)是必然結(jié)果。此外，由于互保聯(lián)保模式多依托于具有關(guān)聯(lián)關(guān)系的企業(yè)或個(gè)人，因此信貸危機(jī)的爆發(fā)存在區(qū)域性，其爆發(fā)的時(shí)間取決于經(jīng)營(yíng)層面獲取的現(xiàn)金盈余對(duì)付息的保障和銀行續(xù)貸及民間拆解對(duì)到期本金的周轉(zhuǎn)保障。

　　影響解讀及走勢(shì)預(yù)期——目前鋼貿(mào)信貸危機(jī)主要在我國(guó)的兩大鋼材貿(mào)易集中地——上海和廣東佛山，兩地在問題產(chǎn)生主體、潛在危機(jī)規(guī)模、危機(jī)所處進(jìn)程等方面存在不同。

　　上海方面，作為互保聯(lián)保模式的發(fā)明者，善于利用資金的周寧籍鋼貿(mào)商在上海鋼貿(mào)行業(yè)發(fā)展的過程中起到了巨大的作用，同時(shí)也在信貸寬松的“4萬億”時(shí)期翹起了巨大的杠桿(2011年上海鋼貿(mào)貸款余額達(dá)到峰值2500億元，且多為互保聯(lián)保模式取得的貸款)，信貸危機(jī)中過去積存下的風(fēng)險(xiǎn)在這種鏈?zhǔn)綋?dān)保模式下快速蔓延，2012年大批鋼材貿(mào)易商退出市場(chǎng)甚至由于貸款違約被銀行起訴。2013~2014年鋼貿(mào)危機(jī)到達(dá)高峰的兩個(gè)標(biāo)志性事件是福建周寧籍貫鋼貿(mào)商中兩個(gè)“領(lǐng)袖”級(jí)別的人物破產(chǎn)或資產(chǎn)被法院查封，2014年2月17日上海法院網(wǎng)中顯示的周華瑞和肖家守涉及的訴訟案件分別達(dá)到14起和22起。兩人旗下均經(jīng)營(yíng)著上海鋼貿(mào)行業(yè)著名的交易市場(chǎng)，而兩人還分別擔(dān)任鋼貿(mào)協(xié)會(huì)或福建地方商會(huì)的會(huì)長(zhǎng)或主要負(fù)責(zé)人，在以往小型鋼貿(mào)商出現(xiàn)違約時(shí)，能夠集眾人之力拆借資金償還銀行貸款，同時(shí)兩人旗下經(jīng)營(yíng)的鋼材交易市場(chǎng)也是眾多周寧籍鋼貿(mào)商貸款的擔(dān)保方，基本處于鋼貿(mào)商信用鏈條中的最后環(huán)節(jié)，上述兩人的相繼破產(chǎn)或資產(chǎn)被凍結(jié)，意味著周寧籍貫的鋼貿(mào)商信貸危機(jī)到達(dá)頂峰。再加之鋼貿(mào)貸款基本為一年期或更短期限的短期借款且2012年以來各大銀行均收緊針對(duì)鋼貿(mào)行業(yè)的貸款(針對(duì)鋼貿(mào)商信用風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)惡化的現(xiàn)象，上海銀監(jiān)局、中國(guó)證會(huì)等監(jiān)管機(jī)構(gòu)曾多次下發(fā)風(fēng)險(xiǎn)警示文件，要求各銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)及時(shí)調(diào)整信貸方向和政策，防范部分鋼貿(mào)企業(yè)信貸風(fēng)險(xiǎn))，2014年存續(xù)涉鋼貿(mào)訴訟案件仍較多，但較2013年單個(gè)銀行動(dòng)輒上百起的訴訟相比已明顯下降。因此，我們判斷2014年將是上海鋼貿(mào)行業(yè)信貸危機(jī)的延續(xù)爆發(fā)期，后續(xù)幾年對(duì)銀行及上下游信用體系的沖擊將逐年減弱。

　　華南方面，鋼貿(mào)信貸危機(jī)始發(fā)于鋼貿(mào)重鎮(zhèn)佛山樂從，其爆發(fā)的路徑與上海地區(qū)有類似之處，同為民間信用體系崩潰后，問題企業(yè)難以獲得資金彌補(bǔ)銀行貸款所產(chǎn)生的漏洞，加之貿(mào)易業(yè)務(wù)本身造血能力很差，進(jìn)而造成違約事件的發(fā)生，目前華南地區(qū)的危機(jī)發(fā)展程度與上海鋼貿(mào)危機(jī)的前期類似。從近期公開媒體披露的資料獲知，目前佛山地區(qū)銀行業(yè)對(duì)鋼貿(mào)業(yè)的表內(nèi)、表外貸款有700億元左右，如果再加上佛山區(qū)外銀行以及民間的融資，貸款總額可能超過1000億元。同時(shí)，根據(jù)目前新聞媒體采訪中公布的信息顯示，華南地區(qū)鋼貿(mào)商雖然也采用互保聯(lián)保的貸款模式獲取銀行貸款，但一是其采用該模式的占比可能要小于上海地區(qū);二是上海鋼貿(mào)信貸危機(jī)爆發(fā)后，銀行續(xù)貸中要求鋼貿(mào)商提供了房屋等不動(dòng)產(chǎn)的抵押;三是使用鋼材重復(fù)質(zhì)押獲取的情況較少，因此估計(jì)佛山地區(qū)鋼貿(mào)危機(jī)無論從規(guī)模還是從后期清償時(shí)的損失方面來看均小于上海地區(qū)。此外，佛山地方政府及銀監(jiān)部門成立了金融穩(wěn)定工作組牽頭協(xié)調(diào)相關(guān)銀行共同(盡量避免之前提出的囚徒困境的產(chǎn)生)解決鋼貿(mào)信貸危機(jī)?？傮w來看，華南地區(qū)的鋼貿(mào)貸款違約爆發(fā)時(shí)間相對(duì)較晚，考慮到2014年鋼材流通領(lǐng)域經(jīng)營(yíng)企穩(wěn)的可能性較大，加之信貸規(guī)模、模式的不同以及考慮到相關(guān)部門的協(xié)調(diào)工作，因此我們判斷華南地區(qū)確實(shí)存在較大規(guī)模的信貸問題，但其所造成的預(yù)期損失和危害性將小于上海地區(qū)。

　　風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)方面，除關(guān)注鋼貿(mào)行業(yè)本身外，鋼貿(mào)產(chǎn)生的信貸風(fēng)險(xiǎn)將波及到在鋼材交易中提供變現(xiàn)融資服務(wù)的托盤商(國(guó)內(nèi)大型流通企業(yè)借助低成本的融資能力多從事該業(yè)務(wù)獲取利差)、提供保稅倉(cāng)模式的上游鋼鐵生產(chǎn)企業(yè)、涉及擔(dān)?；蜾摬拇鎯?chǔ)的倉(cāng)儲(chǔ)企業(yè)等關(guān)聯(lián)方。

　　綜上所述，在行業(yè)景氣度低迷、貿(mào)易業(yè)務(wù)造血能力差、歷史債務(wù)負(fù)擔(dān)重、銀行收緊信貸支持的背景下，鋼材流通行業(yè)過去積聚下的信貸風(fēng)險(xiǎn)將在2014年繼續(xù)爆發(fā)，且會(huì)波及到上下游存在業(yè)務(wù)往來或資金擔(dān)保往來的關(guān)聯(lián)方。但考慮到未來幾年，鋼材市場(chǎng)在低位企穩(wěn)的可能性較大，流通領(lǐng)域在應(yīng)對(duì)本輪危機(jī)的過程中，或?qū)⒃诜?wù)轉(zhuǎn)型、降低杠桿運(yùn)營(yíng)等方面有所落實(shí)，未來在經(jīng)過一輪行業(yè)重整和優(yōu)勝劣汰后，鋼貿(mào)行業(yè)有望重回服務(wù)業(yè)的正軌。